Оценка стоимости ресурсов

07.08.2020

Стоимость капитала и расчет средневзвешенной стоимости капитала.

В целом под структурой капитала понимают соотношение собственного и заемного капитала, более узко капитала из разных источников.

Капитал. как любой фактор производства, имеет определенную стоимость, под которой понимается его доходность. Для предприятия привлечение различных источников финансирования (как внутренних, так и внешних) связано с затратами, поэтому привлекаемый капитал всегда будет иметь определенную стоимость, а так как этот капитал разнообразен по источникам, то у предприятия возникает возможность альтернативного выбора этих источников

как по объемам, так и по стоимости каждого вида капитала. В результате привлечения различных видов капитала складывается определенная его структура и возникает определенная сумма финансовых ресурсов, которую необходимо уплатить за пользование данными источниками финансирования.

Экономическое содержание показателя стоимости и цены капитала заключается в определении затрат, связанных с привлечением единицы капитала из каждого источника. Разнообразие источников приводит к необходимости расчета средневзвешенной стоимости капитала. Она рассчитывается в процентах

в среднегодовом исчислении.

Средневзвешенная стоимость капитала — обобщающий показатель, характеризующий относительный уровень затрат или общую сумму всех расходов, возникающих в связи с привлечением и использованием капитала, и в то же время можно сказать, что это минимум возврата на вложенный капитал.

Формула средневзвешенной стоимости капитала основывается на средневзвешенной арифметической величине, где весами выступают доли отдельных источников в общей сумме, а сам показатель средневзвешенной величины выражает среднегодовую стоимость, выраженную в %.

WACC = wi * ki , где

— wi — удельный вес каждого источника в общей сумме,

— ki цена i-го источника, выраженная в процентах в среднегодовом

исчислении

Собственный капитал

— добавочный капитал — не имеет стоимости и не может быть использован как источник инвестиционных ресурсов, так как, в основном, этот капитал формируется как результат переоценки активов предприятия;

привилегированные акции – оцениваются по уровню фиксированного дивиденда, который выплачивается ежегодно практически при любых обстоятельствах;

— обыкновенные акции – их цена измеряется на основе различных методов, но наиболее распространенным является расчет, основанный на измерении прогнозируемого уровня дивиденда или дивиденда,

выплаченного в отчетном периоде, скорректированного на прогнозируемый прирост дивидендов, то есть

Kоа = (Дотч./Арын.об.акц) + Тоа

Коа – показатель внутр. доходности

Дотч. – дивиденды, выплаченные в отчетном периоде,

Арын.об.акц. – рын.стоимость обыкн.акций,

Тоа – прогнозируемый прирост дивидендов по обыкновенным акциям

— нераспределенная прибыль (отложенная к выплате), то есть та прибыль, которая существует для капитализации, реинвестирования.

Этот источник не является бесплатным, так как на ЧП, оставшуюся после выплаты налогов и дивидендов по привилегированным акциям, претендуют обыкновенные акционеры. Наиболее распространенным способом оценки стоимости нераспределенной прибыли является ее оценка по уровню дивидендов, выплаченных по обыкновенным акциям.

Цена нераспределенная прибыль как источника может быть определена разными способами.

Как источник, с учетом систематического риска определенного с использованием метода CAPM

Дивидендная модель принцип внутренний доходности k- и есть показатель внутренний доходности, цена источника – нераспр. Прибыль.Описана выше. Можно добавлять прирост дивидендов. обычно называют моделью Гордона.

Заемный капитал

— банковские ссуды — основной элемент.

— облигационные займы. Цена может быть определена различными

методами, но наиболее распространенным является оценка в процентном отношении одновременного дисконтного и процентного дохода. Зачастую облигации реализуются не по номиналу, а с дисконтом.

Kз=%/P

Kз- ставка заимствования

%- выплата по облигации

P – рыночная цена

Чтобы получить цену источника, нужно вычесть налоговый эффект.

.1 Экспертная оценка

Экспертные оценки часто необходимы для того, чтобы оценить связанные с ресурсами входы этого процесса. Такую оценку может дать любое лицо или группа лиц, имеющие специальную подготовку в области планирования и оценки ресурсов.

.2 Анализ альтернатив

У многих запланированных операций имеются альтернативные методы их реализации. К ним относится использование различных уровней способностей или навыков ресурсов, машин различных габаритов или типов, различных инструментов (ручных или автоматических), а также принятие решений «производить или покупать» в отношении ресурсов.

.3 Публикуемые оценочные данные

Некоторые компании регулярно публикуют данные о производительности и единичные расценки ресурсов по широкому спектру рабочих профессий, материальных средств и оборудования по различным странам и регионам отдельных стран.

.4 Оценка «снизу вверх»

Когда операция не может быть оценена с достаточной степенью уверенности, работы операции разделяются на более мелкие элементы. Потребности в ресурсах каждого детализированного элемента работ оцениваются, и эти оценки затем объединяются в общее количество по каждому ресурсу операции. Операции могут быть связаны отношениями зависимости, которые могут влиять на назначение и использование ресурсов, но могут и не иметь такой связи. Если зависимости имеются, то эта специфика использования ресурсов отражается в оценочных требованиях операции и фиксируется документально.

.5 Программы управления проектами

Программы управления проектами способны оказать помощь в планировании, организации и управлении пулами ресурсов, а также в разработке оценок ресурсов. В зависимости от возможностей программного обеспечения можно определять иерархические структуры ресурсов, доступность ресурсов, стоимости ресурсов и разнообразные ресурсные календари, способствующие оптимизации использования ресурсов.

6.3.3 Оценка ресурсов операций: выходы

.1 Требования к ресурсам операций

Выход процесса оценки ресурсов операций определяет типы и количества ресурсов, требуемых для каждой операции в пакете работ. Данные требования могут быть объединены для оценки ресурсов для каждого пакета работ. Степень детализации и специфичности описаний требований к ресурсам может различаться в зависимости от прикладной области. Документация по ресурсным требованиям для каждой операции может включать в себя основание для оценки для каждого ресурса, а также допущения по типам ресурсов, их доступности и требуемому количеству.

.2 Иерархическая структура ресурсов

Иерархическая структура ресурсов представляет собой структуру идентифицированных ресурсов по категориям и типам ресурсов. Примеры категорий ресурсов включают в себя человеческие ресурсы, материалы, оборудование и сырье. Типы ресурсов могут включать уровень навыков, уровень класса или другую информацию, соответствующую проекту. Иерархическая структура ресурсов полезна для организации данных и подготовки отчетности по расписанию проекта с информацией об использовании ресурсов.

.3 Обновленные версии документов проекта

Документы проекта, которые могут быть обновлены, включают в себя, среди прочего:

• список операций;

• параметры операций;

• ресурсные календари.

20. Оценка длительности операций

Планирование проекта — Способы оценки сроков проекта.

определено содержание проекта, мы можем переходить к составлению графика работ. Тем самым, мы приступаем к следующему этапу – управлению сроками проекта. На данном этапе необходимо определить, сколько времени займет реализация проекта и в какие сроки необходимо решить ту или иную задачу. Это, в свою очередь, определит, когда именно нужно привлечь те или иные ресурсы и как мы будем контролировать распределение средств проекта. Стоит отметить, что в управлении сроками приоритетным является определение взаимосвязей задач проекта и способов их реализации; именно это и влияет в первую очередь на то, как выстраиваются задачи в календарном плане работ. Данный подход имеет ряд преимуществ: Во-первых, работа должна определять график, а не наоборот, так как довольно легко разработать календарный план, который на деле будет расходиться с нашими намерениями. Во-вторых, данный подход полностью совпадает с инструментами управления проектами, типа Microsoft Project. В-третьих, используя данный подход, мы получаем вполне реалистичный график результатов, менее подверженных изменениям, в отличие от графиков работ, которые являются более гибкими и определяются другими способами. Таким образом, процессы управления сроками проекта включают в себя следующие фазы: 1. Определение состава операций – выявление всех плановых операций, которые необходимо осуществить. Это достигается при помощи таких методов как: декомпозиция, шаблоны, планирование методом набегающей волны, экспертная оценка и т.д. 2. Определение взаимосвязей операций включает идентификацию и документирование логических взаимосвязей между плановыми операциями. Задание последовательности может быть выполнение при помощи программного обеспечения для управления проектами или вручную. 3. Оценка ресурсов операций призвана определить, какие ресурсы (человеческие, материальные и т.д.) будут использоваться и в каком количестве, и когда каждый из этих ресурсов будет доступен для выполнения проектных решений. 4. Оценка длительности операций задействует информацию о содержании работ плановой операции, типах требуемых ресурсов, расчетном количестве ресурсов и календарях ресурсов с указанием их доступности. 5. Разработка расписания осуществляется посредством определения плановых дат начала и окончания каждой из операций на проекте. Разработка расписания производится непрерывно по всему проекту по мере выполнения работ, изменения плана управления проектом и возникновения или прекращения ожидаемых рисков или выявления новых. 6. Управление расписанием интегрирует в себе все вышеописанные фазы и включает в себя: • Определение текущего состояния расписания проекта; • Оценка факторов, создающих изменения в расписании; • Выявление фактов изменения расписания проекта; • Управление изменениями по мере их возникновения.

21. Разработка расписания

Исходные данные для разработки расписания

Исходной информацией для процесса разработки расписания является описание содержания проекта. Оно включает допущения (документированные факторы, относящиеся к расписанию, которые при разработке расписания считаются достоверными) и ограничения (факторы, ограничивающие свободу выбора команды управления проектом при проведении анализа сети расписания и влияющие на составление расписания проекта). При разработке расписания учитываются два основных типа ограничений по времени:

требуемые даты для начала или завершения операции, которые можно использовать для ограничения начала или завершения операции;
контрольные события, вследствие чего получение определенных результатов работ привязывается к определенным датам, изменить которые можно только посредством одобренных изменений.

Для разработки расписания рекомендуется использовать следующие инструменты и методы.

Диаграмма Гантта — диаграмма, которая использует горизонтальные полосы для представления операций проекта, показывает даты начала и завершения каждой операции и проекта относительно горизонтальной шкалы времени .

Диаграмма, построенная по методу критического пути — методу анализа сети расписания, проводимого при помощи модели расписания. Критический путь представляет группу операций, которые не могут быть задержаны без изменения отсрочки? даты завершения всего проекта .

При использовании метода критического пути рассчитываются теоретические даты раннего старта и раннего финиша и позднего старта и позднего финиша для всех плановых операций без учета ограничений по ресурсам. Этот расчет производится путем проведения анализа прямого и обратного проходов по путям сетирасписания проекта. Полученные даты раннего и позднего старта и финиша показывают периоды времени, в пределах которых следует планировать данную операцию, исходя из ее длительности, логических взаимосвязей, опережений, задержек и прочих ограничений .

Диаграмма контрольных событий — инструмент для разработки расписания проекта, построение которого включает следующие действия :

сбор исходной информации для построения диаграммы;
построение сетевой диаграммы, отражающей взаимосвязь операций;
определение уровня детализации контрольных событий — количества контрольных событий, отражаемых на диаграмме;
выбор контрольных событий — событий, которые являются главными для продвижения проекта;
упорядочивание контрольных событий — изучение взаимосвязей и определение последовательности их выполнения;
нанесение контрольных событий на детальное расписание проекта ;
проверка равномерности распределения контрольных событий по расписанию проекта.

Результаты разработки расписания

Результатами процесса разработки расписания являются:

расписание проекта. Расписание проекта может быть разработано детально или укрупнено как расписание контрольных событий. Расписание может быть представлено в табличном виде или иметь графическое представление в виде сетевых диаграмм, столбиковых горизонтальных диаграмм или диаграммконтрольных событий;
данные для модели расписания. Обязательные данные для расписания проекта включают в себя контрольные события расписания, плановые операции,параметры операции и документацию всех имеющихся допущений и ограничений, а дополнительные — требования к ресурсам по периодам времени, альтернативные расписания, резервы на непредвиденные обстоятельства;
базовый план расписания — особый вариант расписания проекта, разрабатываемый посредством анализа сети расписания модели расписания, принимается и утверждается командой управления проектом в качестве первоначального (базового) плана расписания с указанными базовым стартом и базовым финишем. Базовый план расписания используют для выявления отклонений фактических сроков выполнения операций от плановых;
требования к ресурсам (обновления);
параметры операции (обновления);
календарь проекта (обновления);
запрошенные изменения. В процессе разработки расписания могут появиться запрошенные изменения, которые обрабатываются в процессе общего управления изменениями;
план управления проектом (обновления). План управления проектом обновляется с отражением всех одобренных изменений в способах управлениярасписанием проекта.

Технология разработки расписания

При разработке расписания рекомендуется соблюдать следующую последовательность работ :

определить перечень операций, которые должны быть включены в расписание;
определить взаимосвязь операций;
определить длительность каждой операции;
рассчитать с помощью прямого прохода раннее расписание для каждой операции;
рассчитать с помощью обратного прохода позднее расписание для каждой операции;
вычислить временной резерв для каждой операции;
определить критический путь ;
сравнить дату предполагаемого завершения проекта с датой завершения проекта по обязательству;
подкорректировать расписание или дату завершения проекта по обязательству, если завершение проекта по расписанию предполагается раньше этой даты;
определить ограничения на ресурсы;
откорректировать расписание в соответствии с ограничениями на ресурсы;
проверить, не планируется ли завершение проекта по откорректированному расписанию раньше даты обязательства;
подкорректировать расписание или дату завершения проекта по обязательству, если завершение проекта по расписанию предполагается раньше этой даты;
согласовать расписание.

22. Оценка стоимости

Стоимостная оценка — это оценка вероятной стоимости тех ресурсов, которые потребуются для выполнения работ, предусмотренных проектом. Качественные «оценки стоимости» проекта в рамках управления проектами обязательным образом учитывают производственный график исполнения проекта и процесс «оценки стоимости» называется калькулированием, а не «осмечивание».

Стоимостные оценки рассчитываются в течение всего проекта. Для того чтобы дать проекту разрешение на старт, необходимо вначале проверить концептуальные (предпроектные) оценки его стоимости. На этом этапе используется предварительная оценка, так называемая оценка «порядка величины» (англ. order of magnitude estimate), отличие которой от реальной стоимости лежит в интервале от −25 % до + 75 %. По ходу реализации проекта требуются более точные оценки. При этом определение сметной стоимости (англ. budget estimates) производится с точностью от −10 % до +25 %. И наконец, к моменту выработки согласованной базовой цены проекта (англ. project cost baseline) необходимо провести окончательную стоимостную оценку (англ. definitive estimate), значение которой не должно быть меньше реальной более чем на 5 % и превышать ее более чем на 10 %.

На ранних стадиях проекта неопределенность в понимании реального объема работ проекта еще слишком велика, и нет никакого смысла в затратах усилий на то, чтобы на каждой стадии проекта делать более точные стоимостные оценки, чем это необходимо на текущий момент.

Существует несколько общепринятых методов расчета стоимостных оценок. Каждый может выбрать метод, обеспечивающий требуемую точность оценки и соответствующий его возможностям по денежным и трудовым затратам на проведение самой стоимостной оценки.

Метод оценки «сверху вниз»

Метод оценки стоимости «сверху вниз» (англ. top down estimate) используется для оценки затрат на ранних стадиях проекта, когда информация о проекте еще очень ограниченна. Смысл такой укрупненной экспертной оценки в том, что она производится обобщенно и проект оценивается в целом по одному показателю. Оценка удобна тем, что не требует больших усилий и времени. Недостатком же является не такая высокая точность, какая могла бы быть при более детальной оценке.

]Метод оценки «снизу вверх»

Метод оценки «снизу вверх» нужен для выработки согласованной базовой цены проекта или окончательной стоимостной оценки проекта. Название метода отражает способ расчета стоимостной оценки — метод предусматривает оценку затрат на детальных уровнях проекта, а затем суммирование затрат на более высоких уровнях обобщения для получения оценки стоимости (сметы) всего проекта. Для осуществления такой «свертки» затрат можно использовать структуру декомпозиции работ (СДР или WBS) проекта. Преимущество этого метода состоит в точности получаемых результатов, которая в свою очередь зависит от уровня детализации при оценке затрат на нижних уровнях рассмотрения. Из математической статистики известно, что чем больше деталей добавляется в рассмотрение, тем выше точность оценки.

Недостатком же этого метода является то, что затраты средств и времени на выполнение детальной оценки значительно выше.

]Метод оценки «по аналогу»

Метод оценки «по аналогу» является одной из разновидностей метода оценки «сверху вниз». Суть его заключается в том, что для предсказания стоимости оцениваемого проекта используются фактические данные о стоимости прежде выполненных проектов. В основе этого метода лежит идея, что все проекты в чем-то схожи между собой.

Если сходство между проектом-аналогом и оцениваемым проектом велико, то результаты оценки могут быть очень точными, в противном случае оценка будет произведена неверно.

Пусть, например, требуется разработать новый программный продукт, и его модули аналогичны модулям другого, уже разработанного продукта, но должны содержать большее количество команд. По характеру работы предыдущий и предстоящий проекты очень схожи. Если объем работ в новом проекте на 30 % больше, чем в предыдущем, то метод оценки «по аналогу» позволяет предположить, что и стоимость нового проекта будет на 30 % больше стоимости предыдущего (разумеется, при неизменной стоимости ресурсов).

Методы параметрических оценок

Методы параметрических оценок похожи на метод оценки «по аналогу» и также являются разновидностью метода «сверху вниз». Присущая им точность не лучше и не хуже точности метода оценок «по аналогу».

Процесс оценки по параметру состоит в нахождении такого параметра проекта, изменение которого влечет пропорциональное изменение стоимости проекта. Математически параметрическая модель строится на основе одного или нескольких параметров. После ввода в модель значений параметров в результате расчетов получают оценку стоимости проекта.

Если параметрические модели различных проектов схожи и величину затрат и значения самих параметров легко подсчитать, то точность параметрической оценки предстоящего проекта можно повысить. Если, например, есть два выполненных проекта, причем стоимость одного из них больше стоимости оцениваемого проекта, а стоимость другого — меньше, и параметрическая модель справедлива для обоих выполненных проектов, то точность параметрической оценки стоимости предстоящего проекта и надежность использования параметра будут достаточно высоки.

Оценивание можно производить также с использованием множества параметров. В этом случае каждому параметру в зависимости от его значимости приписывается весовой коэффициент, и оценка стоимости осуществляется согласно многопараметрической модели.

Примеры. Строительство дома стоит 115 долл. за квадратный фут, следовательно, постройка дома площадью 1000 квадратных футов обойдется в 115 тыс. долл. Разработка программного продукта стоит 2 долл. за команду, следовательно, разработка программы в 5 тыс. команд будет стоить 10 тыс. долларов. Строительство офисного здания обойдется в 254 долл. за квадратный фут, плюс 54 долл. за куб. фут, плюс 2 тыс. долл. за акр земли и т. д.

В русскоязычной литературе по управлению проектами термин англ. Cost Estimating часто переводят как «составление сметы», что больше подходит для проектов в области строительства, где вопросы сметных оценок, расчетов сметной стоимости и подготовки сметной документации глубоко (в том числе и терминологически) проработаны и являются общепринятыми. В ИT-проектах, на наш взгляд, термин «смета» и его производные используются не столь широко и не являются общепринятыми, поэтому в данном случае термин Cost Estimating может быть более точно переведен как «стоимостная оценка», «оценка стоимости» или «оценка затрат».

23.Определение бюджета

Как разобраться в затратах на проект

Работа над проектом выполняется трудовыми ресурсами и часто требует определенных материальных ресурсов, также увеличивающих затраты на проект. В Microsoft Project существует три основных типа затрат:

Ставки ресурсов. Стоимость трудового ресурса зависит от количества времени, которое ресурс тратит, работая над проектом. Нормированные затраты на материалы представляют собой затраты на потребляемые материальные ресурсы, такие как строительные материалы или оборудование, для которых назначены стандартные ставки.
Фиксированные затраты. Общие затраты, представляющие цену выполнения задачи или проекта, независимо от количества назначенных ресурсов, количества проработанных часов или количества используемых материалов.
Затраты на использование. Единая сумма, взимаемая при каждом использовании ресурса.

Microsoft Project можно использовать для оценки затрат и для отслеживания фактических затрат — и даже для сравнения фактических затрат с первоначальным базовым бюджетом. Вообще говоря, даже для выполнения начальных оценок затрат необходимо ввести данные о затратах и назначить ресурсы задачам проекта. Существует два различных способа отслеживать затраты:

Предоставить Microsoft Project автоматически рассчитывать затраты для вас. Для этого потребуется использовать для ресурсов нормированные затраты или затраты на использование, назначить ресурсы задачам и отследить выполнение этих задач.
Использовать фиксированные затраты. В этом случае потребуется задать фиксированные затраты для задач.

Часто в проекте используется комбинация этих стратегий слежения за затратами. В большинстве случаев затраты определяются ставками оплаты ресурсов или стоимостью материалов, поэтому, чтобы следить за большинством задач, можно использовать ставки ресурсов. Но если поставщик определяет фиксированные затраты на выполнение задачи, то этой задаче можно назначить фиксированную стоимость.

Наконец, можно отслеживать затраты на разных уровнях. Например, если нужны только примерные оценки, можно ввести затраты на уровне суммарной задачи. Если нужна более точная картина, можно ввести и отслеживать затраты на уровне подзадачи. При этом каждая суммарная задача будет показывать совокупные расходы для ее подзадач.

Чтобы решить, как вводить и отслеживать затраты, воспользуйтесь следующей таблицей.

Шаг 1. Определите ставки оплаты ресурсов

Если затраты для нужных задач зависят от часов, потраченных ресурсами на выполнение этих задач, Microsoft Project будет использовать для расчета затрат стандартную ставку, применяемую к каждому назначенному ресурсу. Для каждого ресурса проекта или пула ресурсов понадобится задать стандартную ставку оплаты. Также можно отдельно задать ставку сверхурочных работ, если нужно учитывать для задачи время, отработанное сверхурочно.

При расчетах затрат в Microsoft Project просто выполняется умножение стандартной ставки назначенного ресурса на количество часов (или минут, дней, недель, месяцев или лет), отведенных ресурсу на данную задачу. Например, если программист, работа которого стоит $100 в час, должен проработать над одной задачей 10 часов, затраты составят $1000. После ввода данных о фактическом процессе выполнения задачи (таких как часы, проработанные для выполнения задачи, или процент ее выполнения) для определения фактических затрат на задачу в данный момент времени в Microsoft Project будет выполнено умножение количества времени, потраченного на работу над задачей, на стандартную ставку назначенного ресурса. Если используется ставка сверхурочных работ, при необходимости эта ставка также будет использована

Шаг 2. Введите затраты на использование

Затраты на использование представляют собой единовременно выплачиваемую сумму за ресурс, поэтому каждый раз, когда ресурс назначается задаче, используются соответствующие затраты на использование или единовременно выплачиваемая сумма. Затраты на использование и стандартные ставки можно сочетать. Например, если затраты на установку компонента оборудования высоки, а впоследствии его использование оплачивается и по почасовой ставке, для компонента оборудования можно задать как затраты на использование, так и стандартную ставку. Значение затрат на использование прибавляется к общей стоимости ресурса для заданной задачи вместе с применением почасовой ставки.

Шаг 3. Введите фиксированные затраты

Фиксированные затраты позволяют назначать затраты на уровне задачи, уровне суммарной задачи или даже уровне проекта. Фиксированные затраты позволяют не назначать ресурсы, чтобы увидеть расчет затрат. Это очень удобно, если вы не собираетесь назначать ресурсы в плане Microsoft Project, но при этом вам нужно оценить затраты на проект.

Шаг 4. Задайте типы задач

Типы задач — это критический элемент планирования задач в Microsoft Project. Но перед обсуждением типа задач приведем некоторые начальные сведения об общих правилах планирования в Microsoft Project в их применении к затратам. Для нормированных затрат при вычислениях в Microsoft Project используется количество работы, выполненной над задачами. То есть, затраты определяются с помощью умножения часов выполненных работ на почасовую ставку для назначенных ресурсов. Следовательно, трудозатраты — это важный фактор в расчетах затрат.

Шаг 5. Назначьте ресурсы

Последний шаг для создания бюджета проекта состоит в назначении ресурсов проекту и задачам.

24. Планирование качества

С позиции расчета стоимости капитала целесообразно выделять три представления источников собственного капитала: долевой капитал в виде привилегированных акций, долевой капитал в виде обыкновенных акций, реинвестированную прибыль. Первое представление источника олицетворяет держателей привилегированных акций, два других — держателей обыкновенных акций. Если исходить из структуры раздела «Капитал и резервы» бухгалтерского баланса,

Конечно, в этом есть определенная условность, поскольку, например, источники «Нераспределенная прибыль» и «Безвозмездно полученные средства» имеют не только разную природу и способ формирования, но и разную стоимость капитала; однако чаще всего доля источников типа последнего довольно мала, поэтому различиями можно пренебречь1.

Причина подразделения уставного капитала на два элемента состоит в том, что привилегированные акции во многих научных работах не без основания рассматриваются как некий гибрид, сочетающий свойства обыкновенных акций и заемного капитала. Тем не менее принципиальных различий в оценке стоимости капитала источников «Долевой капитал в виде обыкновенных акций» и «Долевой капитал в виде привилегированных акций» нет.

Акционеры в обмен на предоставление своих средств коммерческой организации рассчитывают на получение доходов, в общем случае состоящих из двух частей — дивидендов и доходов от капитализации. Их доход численно будет равен затратам организации по обеспечению данного источника средств. Поэтому, с позиции коммерческой организации, стоимость такого источника приблизительно равна уровню дивидендов, выплачиваемых акционерам. В неявном виде подразумевается следующий посыл: акционеры полагают экономически оправданным инвестирование в деятельность данной фирмы, их устраивает уровень ожидаемой доходности, они не планируют изымать свой капитал из фирмы, а потому, исходя из концепции временной неограниченности функционирования хозяйствующего субъекта, ожидаемый денежный поток представляет собой поток дивидендов как бессрочный аннуитет постнумерандо.

Поскольку по привилегированным акциям выплачивается фиксированный процент от номинала, т. е. известна величина дивиденда, то стоимость данного источника средств (kps) в условиях равновесного рынка рассчитывается по формуле (1)

(1)

где Dps — ожидаемый дивиденд;

Рm — рыночная цена акции на момент оценки.

Приведенная оценка может искажаться в случае, если было несколько выпусков акций, в ходе которых они продавались но разной цене. Тогда можно воспользоваться формулой средней арифметической взвешенной. Если предприятие планирует увеличить свой капитал за счет дополнительного выпуска привилегированных акций, то стоимость этого источника средств может быть рассчитана по формуле (2), предусматривающей поправку на величину расходов по организации выпуска, как это упоминалось выше в случае с облигациями. (2)

где NPps — прогнозная чистая выручка от продажи акции (без затрат на размещение).

Стоимость источника «Долевой капитал в виде обыкновенных акций». Размер дивидендов по обыкновенным акциям заранее не определен и зависит от эффективности работы коммерческой организации. Поэтому стоимость данного источника средств (kcs) можно рассчитать с гораздо большей условностью. Существуют разные методы оценки, из которых наибольшее распространение получили описанные выше модель Гордона и модель САРМ.

Применение модели Гордона сводится к использованию формулы:

(3)

где D1 — первый ожидаемый дивиденд;

P0 — рыночная цена акции на момент оценки; g — заявленный темп прироста дивиденда.

Такой алгоритм имеет ряд недостатков. Во-первых, он может быть реализован лишь для компаний, выплачивающих дивиденды. Во-вторых, показатель ожидаемой доходности, которая является стоимостью капитала, с позиции компании, очень чувствителен к изменению коэффициента g. В-третьих, не учитывается фактор риска. В этом смысле модель САРМ считается гораздо более объективной; в ней учитывается в оперативном режиме влияние всех рыночных ожиданий, т. е. она менее субъективна, нежели модель Гордона.

Стоимость источника «Долевой капитал в виде обыкновенных акций новой эмиссии». В отношении обыкновенных акций определение стоимости капитала имеет особо важное значение, когда планируется выпуск новых акций. Это делается в основном в двух ситуациях:

• компания успешно развивается и ей не хватает реинвестируемой прибыли для обеспечения и расширения имеющихся инвестиционных программ, а также участия в новых программах;

• компании нужны средства для покрытия некоторых неотложных расходов стратегического характера и появления иных источников средств не предвидится.

Первая ситуация соответствует нормальному развитию событий и характерна для компаний, находящихся в стадии роста. Вторая ситуация вряд ли может трактоваться как нормальная, поскольку чаще всего новая эмиссия делается вынужденно.

В любом случае при оценке стоимости источника «Долевой капитал в виде обыкновенных акций новой эмиссии» (kncs) используется модификация модели (3), учитывающая затраты на размещение акций.

(4)

где rk— уровень затрат на размещение акций в долях единицы.

Отмеченные недостатки снимаются, если применяется модель САРМ. Однако и этот подход может быть реализован лишь при определенных условиях. В частности, чтобы воспользоваться формулой (4), необходимо иметь информацию с рынка ценных бумаг: премию за риск, доходность в среднем на рынке, β-коэффициент.

Теоретически понятно, что стоимость обсуждаемого источника несколько выше; нежели стоимость источника «Долевой капитал в виде обыкновенных акций»; причина очевидна — это дополнительные расходы, связанные с эмиссией акций.

Реинвестируемая прибыль чаще всего является основным спонтанным источником пополнения средств компании. Причин тому несколько. Во-первых, эти средства мобилизуются максимально быстро и не требуют специального механизма, как в случае с эмиссией акций или облигаций 1. Во-вторых, этот источник обходится дешевле других, поскольку не возникает эмиссионных расходов. В-третьих, он безопасен в смысле отсутствия эффекта негативного влияния информации о новой эмиссии, так называемого сигнального эффекта (Signaling Effect). Этот аргумент весьма существен. Так, когда в мае 1986 г. фирма «Emhart» объявила о своем намерении осуществить дополнительную эмиссию 2,75 млн акций на сумму 102 млн долл., рыночная стоимость акций в обращении немедленно упала на 23 млн долл. .

Заканчивая обсуждение стоимости отдельных долгосрочных источников финансирования, вновь обращаем внимание на относительность любых количественных оценок. В частности, приведенное выше утверждение о том, что значения показателей krp и kcs примерно равны, могут быть оспорены следующим образом. Если предположить, что реинвестированная прибыль все же будет изъята собственниками, то фирма, испытывая недостаток финансирования, будет вынуждена искать дополнительные источники — это либо поставщики заемного капитала,

Как известно, в любой крупной фирме складывается определенное соотношение между собственным и заемным капиталом, а потому изъятие прибыли будет означать увеличение финансового левериджа, т.е. привлечение формально более дешевого заемного капитала в этом случае становится проблематичным; иными словами, речь должна идти именно о восполнении нехватки средств за счет дополнительной эмиссии. Наблюдается отчасти парадоксальная ситуация: с одной стороны, собственники изымают средства из фирмы; с другой стороны, для обеспечения ее нормального функционирования они вынуждены вкладывать свой капитал. Парадоксальность, правда, имеет некоторое объяснение: подразумевается, что вклад будут делать новые акционеры. Выгодно ли действующим акционерам идти на подобную долгосрочную и затратную операцию, чреватую к тому же изменениями в структуре собственности, — большой вопрос. Что же касается оценки стоимости источника «Реинвестированная прибыль», то, руководствуясь принципом осторожности, в качестве его ориентира вполне можно использовать и стоимость источника «Долевой капитал в виде обыкновенных акций новой эмиссии», т. е. значение krp, скорее всего варьирует между kcs и kncs.

В связи с приведенными рассуждениями напрашивается следующий тезис: обсуждая стоимость источников финансирования, не следует зацикливаться на исчислении точных их оценок. Эта мифическая точность в принципе не достижима. Надо прежде всего понимать сущность источников на качественном уровне и уметь оценивать их сравнительную значимость, взаимосвязь, возможную динамику.

1. Бланк И.А. Инвестиционный менеджмент : Эльга-Н, Центр, 2007.

2. Бочаров В.В. Инвестиционный менеджмент – СПб. – 2008

3. Катасонов В.Ю. Проектное финансирование как новый метод организации в реальном секторе экономики. — М.: АНКИЛ, 1999.

4. Мазур И.И., Шапиро В.Д. Управление проектами. — М.: Высшая школа, 2001.

5. Кузнецова Н.Н. «Основные критерии выбора источника финансирования» — статья в журнале «известия» Тульского Государственного университета -.№ 4-1 / 2015

6. Пещанская И.В. Финансовый менеджмент: краткосрочная финансовая политика: учебное пособие для вузов. М: Издательство «Экзамен», 2006. 256 с.

Нередко у топ-менеджмента компании возникает необходимость оценки стоимости собственных и (или) заемных финансовых ресурсов. Развитие системы финансовых ресурсов, как правило, ориентировано на расширенное воспроизводство и максимизацию стоимости предприятия.

Оценка стоимости собственных финансовых ресурсов

Рассмотрим особенности и методический инструментарий оценки стоимости собственных

и приравненных к ним источников финансовых ресурсов. Самое большое преимущество в финансировании через эмиссию привилегированных акций состоит в гибкости данного вида инструмента (возможна задержка или невыплата дивидендов в оговоренный срок без применения юридических санкций). Также компания получает финансирование без предоставления права голоса владельцам привилегированных акций.

У привилегированных акций нет срока погашения, покупатель не получает от компании-эмитента обещания по возврату номинальной стоимости.

В то же время проценты по привилегированным акциям не уменьшают налогооблагаемую прибыль, а выплачиваются из чистой прибыли, то есть не имеют налогового щита.

Для расчета стоимости размещения привилегированных акций (Cpr) используется следующая формула:

Cpr = D / ,

где D — величина дивиденда, выплачиваемого на одну акцию;

Р — сумма, полученная от размещения одной акции;

L — ставка, характеризующая расходы на эмиссию (в относительной величине).

Обыкновенные акции являются более дорогим источником финансовых ресурсов по сравнению с привилегированными акциями, поскольку они в отличие от последних не гарантируют своим владельцам выплаты дивидендов и, соответственно, являются наиболее рискованными.

Присущая обыкновенным акциям неопределенность усложняет определение цены акционерного капитала. Расчет стоимости дополнительного капитала, привлекаемого за счет эмиссии простых акций, осуществляется с использованием следующих наиболее распространенных моделей:

· модель Гордона (метод дисконтированных дивидендов, модель дивидендов с постоянным ростом и т. д.);

модель оценки стоимости финансовых активов (Сapital Asset Pricing Model, CAPM);

оценка, базирующаяся на доходности облигаций данной компании;

использование коэффициента «цена/прибыль» (Price/Earnings, P/E).

Выбор метода оценки зависит от имеющихся данных и степени их достоверности. Основной моделью оценки обыкновенных акций является модель Гордона (модель дивидендов постоянного роста). Ее можно применять для компаний, регулярно выплачивающих владельцам обыкновенных акций постоянные или возрастающие дивиденды.

Стоимость привлечения обыкновенных акций (Сs) для компании при использовании модели Гордона будет рассчитываться по формуле:

Сs = D1 / Pm × (1 – L) + g,

где D1 — дивиденд, выплачиваемый в первый год;

Рm— рыночная цена одной акции (цена размещения);

g — ставка роста дивиденда.

Для расчета стоимости привлечения обыкновенных акций можно воспользоваться моделью CAPМ. Данная модель используется в случае, если величину дивидендов трудно спланировать заранее.

Преимущество этой модели заключается в простоте расчетов и легкости интерпретации их результатов. Однако для ее полноценного использования необходимо наличие зрелого финансового рынка с хорошо развитой информационной инфраструктурой, а также наличие достоверной информации о результатах деятельности компании за предшествующие годы.

Согласно модели CAPM показателем рискованности отдельной акции служит коэффициент β (основной инструмент модели CAPM). Коэффициенты β различных компаний рассчитываются и представляются специальными рейтинговыми агентствами. Стоимость капитала, полученного от эмиссии обыкновенных акций, определяется как требуемая доходность размещаемых акций, которая в соответствии с моделью CAPM рассчитывается по следующей формуле:

Cs = Cf + β × (Cm – Cf),

где Cf — доходность безрискового актива;

Cm — средняя рыночная доходность;

β — чувствительность акции к рыночным колебаниям.

Модель оценки стоимости собственного капитала «прибыль на акцию» базируется на показателе прибыли на акцию. В данной модели не учитывается размер выплачиваемых дивидендов. Согласно этой модели стоимость капитала определяется следующим образом:

Cs = EPS / Pm,

EPS = (NP – Dp) / N,

где EPS — величина прибыли на одну акцию;

NP — чистая прибыль;

Dp — дивиденды по привилегированным акциям;

N — количество обыкновенных акций.

Оценка стоимости нераспределенной прибыли базируется на предположении, что акционеры, отказываясь от получения дивидендов и соглашаясь на реинвестирование принадлежащей им прибыли, рассчитывают на получение дохода (не меньшего, чем получали раньше). В этом случае стоимость нераспределенной прибыли будет выражаться в норме доходности обыкновенных акций компании без корректировки этой стоимости на величину эмиссионных издержек, поскольку удержание прибыли не требует каких-либо дополнительных расходов.

Расчет стоимости собственного капитала в части нераспределенной прибыли (Сp) по модели Гордона будет осуществляться по следующей формуле:

Сp = D1/ Pm + g.

Оценка стоимости заемных финансовых ресурсов

В условиях рыночной экономики производственно-хозяйственная деятельность предприятия невозможна без использования заемных средств, к которым относятся:

кредиты банков;

заемные средства других предприятий и организаций;

средства от выпуска и продажи облигаций предприятия;

средства внебюджетных фондов;

бюджетные ассигнования на возвратной основе и др.

В зависимости от срока привлечения заемные источники финансовых ресурсов подразделяются на долгосрочные (более 12 месяцев) и краткосрочные (до 12 месяцев) и предоставляются на условиях возвратности, срочности и платности.

Следует различать долевое и долговое финансирование как два варианта привлечения денежных средств. При долевом финансировании компания, осуществляя эмиссию и размещение своих акций на фондовом рынке, получает эмиссионную прибыль, которая относится к собственным внешним источникам финансовых ресурсов. Долговое финансирование предполагает выпуск и размещение облигаций, то есть предоставление капитала на основе облигационного займа (заемный источник финансовых ресурсов).

Привлечение заемных средств позволяет предприятию ускорять оборачиваемость оборотных средств, увеличивать объемы совершаемых хозяйственных операций, сокращать незавершенное производство. Однако использование данного источника приводит к возникновению определенных проблем, связанных с необходимостью последующего обслуживания принятых на себя долговых обязательств. Положение компании остается устойчивым до тех пор, пока размер дополнительного дохода, обеспеченного привлечением заемных ресурсов, перекрывает затраты по обслуживанию кредита.

Следует также отметить, что помимо названных источников формирования финансовых ресурсов предприятия могут использовать и другие возможности (например, финансовый лизинг, являющийся эффективным способом формирования необходимых финансовых ресурсов).

Преимущества облигационного займа

Основными преимуществами облигационного займа как инструмента привлечения инвестиций с точки зрения предприятия-эмитента являются:

возможность мобилизации значительных объемов денежных средств и финансирования крупномасштабных инвестиционных проектов и программ на экономически выгодных для компании условиях без угрозы вмешательства инвесторов в управление ее текущей финансово-хозяйственной деятельностью;

возможность маневрирования при определении характеристик выпуска: все параметры облигационного займа (объем эмиссии, процентная ставка, сроки, условия обращения и погашения и т. д.) определяются эмитентом самостоятельно, с учетом характера осуществляемого за счет привлекаемых средств инвестиционного проекта;

возможность аккумулирования денежных средств частных инвесторов, привлечения финансовых ресурсов юридических лиц на достаточно длительный срок (продолжительнее срока кредитов, предоставляемых коммерческими банками) и на более выгодных условиях с учетом реальной экономической обстановки и состояния финансового рынка;

обеспечение оптимального сочетания уровня доходности для инвесторов, с одной стороны, и уровня затрат компании-эмитента на подготовку и обслуживание облигационного займа — с другой.

Стоимость капитала, привлекаемого с помощью размещения облигационного займа, для предприятия-эмитента (Cb) рассчитывается по следующей формуле:

Cb = (N × q + (N – P × (1 – l)) / n) /((N + 2 × P × (1 – l)) / 3),

где N — номинал облигации;

q — купонный доход;

Р — цена размещения облигации;

l — ставка дополнительного расхода (в процентах от Р);

n — срок облигации.

Доходность облигации (при покупке) для ее владельца (YTM) определяется по следующей формуле:

YTM = (N × q + (N – P) / n) / ((N + 2 ×P) / 3).

Особенность оценки заемного капитала состоит в том, что предприятие-эмитент имеет право включать сумму процентных выплат в определенных пределах в состав внереализационных расходов, уменьшая тем самым базу обложения налогом на прибыль. В соответствии со ст. 265, 269 НК РФ в состав внереализационных расходов, уменьшающих налогооблагаемую базу, включаются проценты по долговым обязательствам любого вида вне зависимости от характера предоставленного кредита или займа. При этом расходом признаются начисленные проценты при условии, что их размер не отклоняется более чем на 20 % от среднего уровня процентов, взимаемых по долговым обязательствам, выданным в том же отчетном периоде на сопоставимых условиях.

При отсутствии сопоставимых долговых обязательств, а также по выбору налогоплательщика предельная величина процентов, признаваемых расходом, принимается равной ставке рефинансирования ЦБ РФ, увеличенной в 1,1 раза для долгового обязательства, оформленного в рублях, и равной 15 % по долговым обязательствам в иностранной валюте.

Возникающий при этом эффект налогового щита снижает цену капитала для эмитента. Окончательная стоимость капитала (Cb), полученного от размещения облигационного займа, определяется с учетом налогового щита следующим образом:

Cb = (Cb – r × 1,1) + r × 1,1 × (1 – t), если Cb > r × 1,1,

Cb = Cb × (1 – t), если Cb ≤ r × 1,1,

где t — ставка налога на прибыль;

r — ставка рефинансирования ЦБ РФ.

Пример

Компания планирует разместить 8-летние купонные облигации, купонная ставка составит 16 % годовых. Размещение облигаций предполагается произвести по курсу 98 %, расходы на эмиссию составят 4 % от фактически вырученной суммы. Все поступления от продажи облигаций компания получит до начала первого года (нулевой период); выплаты по облигациям будут производиться в конце каждого года. Компания платит налог на прибыль по ставке 24 %.

Пусть налоговый щит — r × 1,1. Рассчитаем стоимость данного источника средств для компании и полную доходность покупки облигации для инвестора, приобретающего облигацию при первичном размещении.

Решение:

n = 8 лет

q = 16 %

P = 98 %

l = 4 %

t = 24 %

N = 100 %

Доходность облигации для инвестора: YTM = (1 × 0,16 + (1 – 0,98) / 8) / ((1 + 2 × 0,98) / 3) = 0,1647 = 16,47 %.

Доходность с позиции компании: Сb = (1 × 0,16 + (1 – 0,98 × (1 – 0,04)) / 8) / ((1 + 2 × 0,98 × (1 – 0,04)) / 3) = 0,1743 = 17,43 %.

Тогда Сb = (0,1743 – 0,121) + 0,121 × (1 – 0,24) = 0,1453 = 14,53 %.

Стоимость данного источника финансовых средств для компании составит 14,53 %; доходность покупки облигации для инвестора — 16,47 %.

Стоимость банковского кредита, несмотря на многообразие его видов, форм и условий, определяется на основе ставки процента за кредит, которая формирует основные затраты по его обслуживанию. То есть если заемщик не несет дополнительных расходов, связанных с получением кредита, стоимость его не зависит от способа погашения и совпадает с процентной ставкой по кредиту с учетом эффекта налогового щита. При наличии дополнительных издержек стоимость заемных средств хоть и изменяется при различных вариантах погашения кредита, но на практике не учитывается при выборе способа погашения задолженности, поскольку возможная разница обычно составляет 1–3 %.

Компании, активно эмитирующие облигации и накопившие достаточно продолжительную кредитную историю, могут использовать более простой способ оценки акционерного капитала — модель использования стоимости облигаций. Добавляя к величине полной доходности своих облигаций YTM премию за риск, компания получает ожидаемую величину доходности обыкновенных акций. Размер премии рассчитывается исходя из среднерыночной доходности акций и среднерыночной доходности облигаций.

Стоимость акционерного капитала на основе модели использования стоимости облигаций (Cs) рассчитывается по следующей формуле:

Cs = YTM + (Cms – Cmb),

где YTM — доходность к погашению облигационного займа, рассчитанная на полный срок

жизни облигации;

Cms — среднерыночная доходность акций;

Cmb — среднерыночная доходность облигаций.

Заключение

Нами рассмотрена процедура оценки таких источников финансовых ресурсов, как обыкновенные акции, привилегированные акции, нераспределенная прибыль, облигационные займы, банковские кредиты. Далее у финансовой службы предприятия может возникнуть вопрос о необходимости в целом оценить стоимость капитала для компании. Компании могут снизить совокупную стоимость всего капитала, привлекаемого из различных источников, посредством определения оптимальной его пропорции. Принимая решение о привлечении нового капитала, компании обычно пытаются сохранить его оптимальную структуру, обеспечивающую максимизацию стоимости их акций.